Estimation of JGB Supply and Demand Curves

2018 Fiscal Year Research-status Report

• Project/Area Number: 17K03814
• Research Institution: Nihon University
• Principal Investigator: 渡邉 修士 日本大学, 経済学部, 教授 (20612542)
• Co-Investigator(Kenkyū-buntansha): 宮川 大介 一橋大学, 大学院経営管理研究科, 准教授 (00734667)
• Project Period (FY): 2017-04-01 – 2020-03-31
• Keywords: 自己・交差弾力性 / イールドカーブ / 金利裁定 / 量的緩和政策 / 顧客効果 / 代替資産

Outline of Annual Research Achievements

2001-2016年の月次データに基づき日本の新発国債(2・5・10・20年債)の需給関数の同時方程式システムを推計，日銀の量的緩和政策のイールドカーブへの影響を分析した．需要関数はいずれも日銀の量的緩和の前後で自己・交差弾力性に変化が見られ，構造変化の発生が確認された．構造変化前はいずれの年限でも利回りに対する弾力性は有意に0と異なることはなく非弾力的であった．中でも，2・5年債の需要関数では自己弾力性は正に，交差弾力性は負となるなど変化が見られたが，10・20年債の弾力性は非弾力的なままで変化はなかった．これらの推計結果は，日銀の量的緩和政策実施により2・5年債投資家には当座預金という代替資産での運用の道が開けた結果，利回りが大きく低下すれば当座預金に資金が流れ国債需要が減退したことを示している．一方，10・20年債投資家にとっては代替資産での運用は殆ど存在しない状況が続いていることを示す．換言すれば，中短期債では顧客効果(clientele effect)は弱まり，結果的に利回りの低下幅は抑えられた．長期債や超長期債では根強い顧客効果の結果，利回りの低下幅は大きなものとなった．低金利に喘ぐ日本国債投資家が直面する課題は，それぞれの許容リスクの範囲で国債に代わる代替資産が極めて限られる(殆ど存在しない)というものである．日銀の量的緩和がイールドカーブに与えた影響は，中短期利回りが当座預金という代替資産の登場によって低下幅が比較的小さかった一方，長期利回りの低下幅が大きなものとなった．

Current Status of Research Progress

2: Research has progressed on the whole more than it was originally planned.

Reason

1)　同時方程式推計においては，金融政策に係る操作変数の選択が非常に重要な役割を担っていることが分かった．2)　構造変化のタイミングを検出する推計手法を取り入れることにより，日銀の量的質的緩和政策導入の前後で国債投資家の行動の変化が変化し，変化の内容も年限によって大きく異なることが分かった．3)　国債の弾力性のみならず，当座預金や他の代替資産による交差弾力性を推計することによって，国債投資家の行動に大きな影響を与えるのは，代替資産の有無や代替可能量であることが分かった．量的緩和のイールドカーブに対する影響の本質は，当座預金という代替資産の投入といえる．2018年秋の日本経済学会にて報告した．

Strategy for Future Research Activity

主要な推計結果は概ね明らかになった．今後は推計結果の堅牢性のチェックにも注力し，英文論文を仕上げて投稿したい．

Causes of Carryover

研究は進捗したものの，海外での研究発表をするまでには至らず，旅費の支出が少なかったため．今年度については，論文の中身が略確定したことから，質の高い英訳を行い，ジャーナルへの掲載を目指す．同時に，内外の大学，研究機関での報告を行い，論文の質を高める予定である．

Research Products

• [Presentation] Yield Elasticities of JGB Demands (2018)
  • Author(s): 宮川 大介
  • Organizer: 日本経済学会