2020 Fiscal Year Research-status Report

リスクプレミアムの推定におけるバイアス補正とモデル選択に関する理論と応用

Research Project

Project/Area Number	19K13672
Research Institution	Tokyo Keizai University
Principal Investigator	木下亮東京経済大学, 経営学部, 准教授 (10732323)
Project Period (FY)	2019-04-01 – 2023-03-31
Keywords	計量ファイナンス / 計量経済学 / 資産価格理論
Outline of Annual Research Achievements	本研究では、リスクプレミアムの推定におけるバイアス修正の方法と実証分析に取り組んでいる。市場におけるリスクと対応するリスクプレミアムの適切な推定ができれば、投資家や企業の意思決定に役立てることができ、社会全体での効率的な資源配分につながる。個別株式の収益率は、景気等の共通の変動と個別企業の特有の変動が合わさって形成される。共通の変動の影響を大きく受ける銘柄はリスクが大きく、その分期待収益率も高くなるはずである。リスクプレミアムの推定では、共通の変動に対する個別株式の感応度を第1段階で推定し、それを説明変数として用いる2段階推定が標準的な方法である。この方法では、データ数が小さい場合に推定量にバイアスが生じることが知られている。つまり、リスク負担による超過収益率とリスクに依存しない収益率を上手く分離できないのである。バイアスの数式上の表現は先行研究において導出されているが、その状況に応じた挙動は明らかになっていない。データの特徴とバイアスの関係が不明であれば、実証分析において信頼性に欠ける。本研究では以下の内容を検証中である。リスクプレミアムに関する実証研究では、個別株式ではなく、特定の指標に基づいて構築されたポートフォリオが分析対象とされることが多い。この場合には小標本においてバイアスが大きくなる。その性質をシミュレーションによって確認し、実証分析への応用を進めている。また、リスクプレミアムの源泉であるファクターは直接観測できない変数であるため、代理変数が用いられる場合が多い。その代理変数が妥当な性質を持っていなければ、リスクプレミアムの推定も適切なものとはならない。代理変数の妥当性に関して、主成分分析を用いた検証を行っている。広く使われているFama-Frenchファクターの国内株式市場に関する実証分析を完了させており、微調整の後に論文を投稿する予定である。
Current Status of Research Progress	Current Status of Research Progress 3: Progress in research has been slightly delayed. Reason 2019年度における研究では、バイアス修正推定量を応用した国内株式市場における実証研究に取り組んでいたが、データの特徴とバイアスの関係が不明であったため、その有効性を確認することはできていなかった。当初の予定では、実証分析を論文にまとめる予定であったが、結果を整理しきれておらず、遅れが生じている。しかし、今年度の研究を通して、バイアスとデータの性質の関係をある程度把握することができた。また、リスクプレミアムの推定では潜在的なファクターに対する代理変数が用いられるが、統計学と資産価格理論の両方の観点から望ましい性質を満たさなければならない。代理変数の妥当性を研究した先行研究は少なく、十分に検証を行わなければ本研究においても誤った判断をもたらす可能性がある。妥当性を検証する実証分析を平行して進行させている。知見としての研究成果は集まりつつあるが、論文等の目に見える形としてまとめることはできておらず、総合してやや遅れていると判断する。
Strategy for Future Research Activity	これまでの成果によって、小標本においてバイアスをもたらす要因と、それを修正する際に犠牲になる性質を把握することができた。これらを踏まえて、データの構築方法、構造変化、バイアスの関係について調査を行う。知見としての研究成果は得られているため、それらを論文にまとめる段階に移行する。リスクプレミアムのバイアスの性質と代理変数の妥当性に関する研究をそれぞれ論文にまとめる。その後で、それらを応用して実践的なリスクプレミアムの予測に関する研究に取り組む。その過程において、モデル選択基準の開発に取り組む。
Causes of Carryover	今年度にコンピュータを発注したが、業者側の事情により納期に遅れが生じた。納期が次年度となるため、今年度には計上されていない。コンピュータにインストールするためのソフトウェアの購入も合わせて遅延している。また、コロナ禍において学会等がオンライン開催となっているため、旅費が利用されていない。オンライン開催では、従来の対面開催と同等の情報を得ることができない場合もある。不足する情報の収集に関しては、資料等の購入によって補っていく可能性がある。