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本研究プロジェクトでは日米英独4カ国の日次株価データ(1975年7月〜1997年12月、サンプル数は6千を超す)を利用して、株価の国際連関についての実証研究を進めてきた。期間を分割して共和分分析を行うと、多くの先行研究と、同様にこれら4カ国の間の株価の国際連関は近年高まっていることが分かった。また、株価の日次変化率が0.4%以下であると、国際連関は弱く、0.4%を超えると、他国への波及が有意であるという、threshold effectsも認められた。また株価が下落したときの方が、上昇したときよりも他国への波及が有意であった。つまり株価の国際連関に非対称性が存在することが明らかとなった。
4カ国間の連関の強さに関しては、日々の取引の中で直近の過去において閉じた証券取引所の影響が強いことが分かった。たとえば日本であれば、アメリカの影響が最も強く、アメリカであれば、イギリスの影響が最も強い。
株価の国際連関の原因として、各国に共通したショックの存在が考えられるので、そのようなショックと国別ショックの大きさの推計も行った。共通ショックの大きさは相当程度あることが判明した。株価の国際連関の原因として、他にも投資家によるポートフォリオ調整が考えられる。その場合には投資家は各国の株価をそれぞれの居住地の通貨建てで評価しているであろう。株価を説明するVARモデルで為替レートが有意であるか否かをnon-nested testで検証したところ、為替レートは有意ではないケースが非常に多かった。すなわち国際投資家のポートフォリオ調整は株価の国際連関の原因とは考えられない。
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