日本の資産市場における曖昧さと不確実性回避に関する実証分析

2020 年度 実施状況報告書

• 研究課題/領域番号: 17K03803
• 研究機関: 大阪大学
• 研究代表者: 福田 祐一 大阪大学, 経済学研究科, 教授 (00243147)
• 研究期間 (年度): 2017-04-01 – 2022-03-31
• キーワード: 曖昧さ / 不確実性

研究実績の概要

昨年度、曖昧さを引き起こすイベントとして、日本銀行のETF買い入れ政策を取り上げた。欧米の中央銀行は、金融政策の一環として国債を購入することはあるものの、リスク資産である株式を購入することは多くない。満期を迎えれば償還される国債は、市場で再購入しない限り中央銀行の保有額を減らすことができ、縮小的な金融政策へとつなげることが可能である。その一方で、満期のない株式は、縮小的な金融政策を採用した場合、中央銀行が市場で売却する必要があり、株式市場の需給に大きな影響を与える可能性が高い。このように中央銀行による株式購入は、将来の金融政策を制約する可能性があり、金融政策に関する曖昧さを高める可能性がある。また、日本銀行のETF購入方針も一貫しているわけではなく、投資家からすれば、ETF購入政策の株価へのインパクトが予想し難い。このような政策が、市場の曖昧さを拡大している可能性を否定できない。今年度は、昨年度のイベントスタディによるETF購入政策の株価への影響に関する分析を拡張し、マーケットファクターやFama-Frenchの3ファクターをコントロールした分析も行った。その結果、欧米の先行研究では、金融緩和政策が景気状況に株価が敏感に反応するバリュー株価へ正の効果をもたらすことが観察されるもの、日本では，バリュー株だけではなく、グロース株に対しても、ETF購入政策が株価押上げ効果を持っていることが明らかにされた。また、企業規模によってもETF購入効果が異なることも明らかにされた。なぜこのような違いが観察されるのかについては、今後の検討課題である。

現在までの達成度 (区分)

3: やや遅れている

理由

令和２年度において、課題として挙げていた規模や株価純資産倍率などでソートされた株式ポートフォリオ超過収益率に対して、不確実性に関する指標は、有意な影響を与えていないものの、曖昧さに関する指標と株価純資産倍率に関するリスクファクターが有意な説明力を持つことの理由を明らかにすることは、十分な時間が確保できず、進んではいない。その一方で、昨年度より取り組んでいる金融政策に関する曖昧さが株価に与える影響に関する分析については、いくつか新しい推定結果も得られている。具体的には、ベンチマークとなる資産価格モデルを拡張し、イベントスタディ分析だけではなく、クロス・セクション分析も行った。これにより、欧米とは異なった分析結果の頑強牲を高める等の成果が得られている。今後は、これらの成果を論文としてまとめることが必要とはなるが、延長した研究期間において対応可能であると判断できる。

今後の研究の推進方策

今後の作業は、令和２年度に行った分析結果の整理である。令和２年度の分析では、日本銀行のETF買い入れ政策が、バリュー株とグロース株に対して異なった影響を与えていること、小型株と大型株にも異なった影響を与えていること等が明らかになっている。マーケットモデルだけではなく、Fama-Frechの3ファクターモデルに拡張した場合でも同様の結果が得られており、ロバストな結果と言える。今後は、なぜそのような結果が得られたのかについて考察していくことが重要な課題となる。そして、これらの考察終了後は、英語での論文執筆に取り掛かる予定である。また、それと並行して、新型コロナウイルス感染症の影響等により対面形式での実施は難しいものの、国内外の学会や大学、研究所でのセミナーでの報告の可能性も探り、論文に株式市場の専門家の意見を反映させ、より完成度の高いものに仕上げていきたい。そして、最終的には、英文校正を経て、海外雑誌に投稿し、掲載を目指したいと考えている。

次年度使用額が生じた理由

新型コロナウィルス感染症拡大の影響等もあり、参加を考えていた学会に参加できなくなったこと等により、次年度使用額が生じた。